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并購(gòu)審核分道制起航：改革彼岸仍是市場(chǎng)之手

    正當(dāng)國(guó)內(nèi)上市公司并購(gòu)潮起之時(shí)，醞釀三年之久的并購(gòu)重組分道制審核終于落地。這項(xiàng)政策旨在提高審核效率，同時(shí)支持鼓勵(lì)符合產(chǎn)業(yè)政策的并購(gòu)項(xiàng)目，以及合規(guī)守法的上市公司和中介機(jī)構(gòu)。但也有市場(chǎng)人士仍然懷有擔(dān)憂，他們擔(dān)心這項(xiàng)制度背后的政府有形之手影響市場(chǎng)力量發(fā)揮作用。

    “希望并購(gòu)重組分道制是向著放松管制及市場(chǎng)化的方向在前進(jìn)，讓市場(chǎng)發(fā)揮良性選擇的作用。而不是在原有項(xiàng)目審批的基礎(chǔ)上，又增加了項(xiàng)目和機(jī)構(gòu)分級(jí)的審批管制。”一位從事并購(gòu)業(yè)務(wù)的資深投行人士通過社交網(wǎng)絡(luò)表達(dá)了這樣的看法?！兜谝回?cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者采訪發(fā)現(xiàn)，類似的看法在專業(yè)人士中比較普遍。

    從證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管意圖來(lái)看，分道制是為了落實(shí)“好人、好事、好中介”的審核原則，這更多代表的是監(jiān)管者的價(jià)值取向。但是要改變市場(chǎng)主體的行為方式，根本的還是在發(fā)揮市場(chǎng)之手的作用，這并非行政之手所能及。

    豁免/快速審核門檻不低

    近年來(lái)，證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組審核以“小步快跑”的方式積累了較大幅度的變革。雖然分道制經(jīng)過三年才落地，但其間已經(jīng)有了針對(duì)運(yùn)作規(guī)范上市公司的“綠色通道”機(jī)制。發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的定價(jià)機(jī)制也進(jìn)行了不斷的完善。

    按照此次新政，由證券交易所和證監(jiān)局、證券業(yè)協(xié)會(huì)、財(cái)務(wù)顧問分別對(duì)上市公司合規(guī)情況、中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)能力、產(chǎn)業(yè)政策及交易類型三個(gè)分項(xiàng)進(jìn)行評(píng)價(jià)，之后根據(jù)分項(xiàng)評(píng)價(jià)的匯總結(jié)果，將并購(gòu)重組申請(qǐng)劃入豁免/快速、正常、審慎三條審核通道。其中，進(jìn)入豁免/快速通道、不涉及發(fā)行股份的項(xiàng)目，豁免審核，由證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委直接核準(zhǔn)；涉及發(fā)行股份的，實(shí)行快速審核，取消預(yù)審環(huán)節(jié)，直接提請(qǐng)并購(gòu)重組審核委員會(huì)審議。

    目前，滬深證券交易所以及證券業(yè)協(xié)會(huì)已經(jīng)分別公布了上市公司和中介機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)方法和評(píng)價(jià)結(jié)果。中信證券、廣發(fā)證券和華泰聯(lián)合等10家公司入圍A類財(cái)務(wù)顧問，這些公司保薦的上市公司如果同樣屬于A類，且并購(gòu)重組項(xiàng)目符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，交易類型屬于同行業(yè)或者上下游并購(gòu)、不構(gòu)成借殼的就可以進(jìn)入豁免/快速通道。

    但專業(yè)人士告訴記者，兩項(xiàng)評(píng)價(jià)都入圍A類的門檻并不低。雖然10家券商手中的項(xiàng)目源不少，但有相當(dāng)比例是借殼或ST公司的資產(chǎn)重組，也有的并購(gòu)項(xiàng)目與上市公司主業(yè)關(guān)系不大。這些并購(gòu)項(xiàng)目無(wú)法獲得新政的扶持。

    此外，并購(gòu)活躍的往往是民營(yíng)上市公司，但這些公司的治理規(guī)范程度也還有欠缺。例如華誼兄弟今年9月在一項(xiàng)收購(gòu)事項(xiàng)的信息披露過程中，涉嫌以接待媒體采訪的方式替代指定信息披露行為，深交所正在對(duì)此進(jìn)行核查。

    “預(yù)計(jì)10家A類券商會(huì)為了‘第一單’拼搶一番，監(jiān)管層也愿意樹立一個(gè)典型。但在這之后還有多少家公司能享受快速審批的待遇，就是未知數(shù)了。”一位投行人士說。

    行政之手引擔(dān)憂

    與“豁免/快速”的門檻相比，一些專業(yè)人士更擔(dān)心的是政府部門過多的行政干預(yù)。

    此前，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人曾表示，分道制審核的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)有客觀依據(jù)，結(jié)果是綜合各項(xiàng)指標(biāo)“自動(dòng)生成”的。這里所說的客觀依據(jù)，主要是指交易所、地方證監(jiān)局對(duì)上市公司日常信息披露的考核，以及證券業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)中介機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)的評(píng)價(jià)。

    但這些評(píng)價(jià)指標(biāo)多多少少還是帶有行政部門的主觀判斷。比如對(duì)于中介機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)顧問項(xiàng)目執(zhí)業(yè)質(zhì)量的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)中有“邏輯清晰，論述客觀，表達(dá)準(zhǔn)確”等字眼，這些標(biāo)準(zhǔn)無(wú)法量化，只能以行政部門的定性判斷為依據(jù)。

    更深一層，行政部門的“有形之手”終究無(wú)法代替市場(chǎng)本身的價(jià)值判斷。一些專業(yè)人士對(duì)記者表示，政府部門的初衷可能是為了彌補(bǔ)現(xiàn)階段市場(chǎng)的不足，引導(dǎo)市場(chǎng)資源向規(guī)范誠(chéng)信的公司和中介集中，但行政力量能夠發(fā)揮的力量不但有限，還可能產(chǎn)生更多的尋租問題。比如是否會(huì)有人試圖影響評(píng)價(jià)的過程和結(jié)果？

    “評(píng)價(jià)改革成敗的標(biāo)準(zhǔn)只有一條，就是行政之手是伸還是縮。”上述從事并購(gòu)業(yè)務(wù)的資深投行人士說。