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2014/9/12 9:09:00 來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)
東方富海合伙人梅健今年有一個(gè)明顯的感覺(jué)，在2010年碰到做投資的同行，大家都在說(shuō)自己是搞PE、搞IPO的，但現(xiàn)在大家說(shuō)得最多的卻稱自己是搞并購(gòu)的。“從目前的市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)講，今年的并購(gòu)是非常熱的。”梅健說(shuō)。
在這股并購(gòu)熱潮中，上市公司在股權(quán)投資市場(chǎng)中的積極踴躍已有目共睹，成為了帶動(dòng)并購(gòu)?fù)顿Y的中堅(jiān)力量。
根據(jù)中華股權(quán)投資協(xié)會(huì)公共政策與研究總監(jiān)國(guó)立波提供的數(shù)據(jù)，截至今年6月30日，已有112家上市公司與104家PE合作成立了產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金。
然而，君盛投資高級(jí)合伙人黃宇日前表示：“所謂的跟上市公司合作推出這個(gè)東西，只是一個(gè)很漂亮的比喻，很完美的一個(gè)謊言，但其實(shí)是很難存在的。”
現(xiàn)在上市公司和PE/VC的結(jié)合是一個(gè)過(guò)渡性的趨勢(shì)。“從過(guò)去中國(guó)的PE做Pre-IPO，到現(xiàn)在跟上市公司一起合作做并購(gòu)，最終PE會(huì)直接參與到并購(gòu)中，發(fā)展成控股性的并購(gòu)基金。”
“PE+上市公司”=雙贏？
近年來(lái)，由于股權(quán)投資行業(yè)進(jìn)入深度調(diào)整期，募投退環(huán)節(jié)均表現(xiàn)不佳，在此背景下，PE聯(lián)手上市公司成立并購(gòu)基金的優(yōu)勢(shì)愈加突顯。
據(jù)清科研究中心分析師張琦介紹，“PE+上市公司”的主要模式是由PE作為并購(gòu)基金GP，出資范圍一般為1%~10%；上市公司既可部分出資又可負(fù)責(zé)除GP出資以外的全部出資，在部分出資情況下，剩余資金由PE對(duì)外募集。
張琦提到，這類并購(gòu)基金完整的業(yè)務(wù)模式涉及兩次收購(gòu)，即控制權(quán)由原始股東轉(zhuǎn)移給并購(gòu)基金為第一次收購(gòu)，控制權(quán)由并購(gòu)基金轉(zhuǎn)移給上市公司為第二次收購(gòu)。
一家總部位于北京的人民幣基金內(nèi)部人士私下告訴記者，在沒(méi)有項(xiàng)目資源的情況下募集一只并購(gòu)基金有一定的難度。另一方面，很多投資人擔(dān)心一旦把十幾億元的資金放在賬上，設(shè)定投資周期，如果找不到合適的投資標(biāo)的，會(huì)有一定的投資壓力，最后就容易導(dǎo)致好的、不好的項(xiàng)目都會(huì)投。
而上述模式無(wú)疑解決了這些問(wèn)題。“在該模式下，上市公司可以提前鎖定并購(gòu)目標(biāo)，并利用充足時(shí)間了解標(biāo)的公司，以減少未來(lái)并購(gòu)時(shí)信息不對(duì)稱的風(fēng)險(xiǎn)。而PE也提前鎖定了退出渠道，提高了投資的安全邊界和流動(dòng)性，同時(shí)還能分享上市公司重組整合收益。”張琦說(shuō)。
但也有投資人不認(rèn)同這種看似雙贏的合作。黃宇談到，雖然上市公司與PE的合作從基金層面來(lái)講，PE機(jī)構(gòu)可以使用到上市公司的一些專業(yè)資源，而上市公司也可以從基金當(dāng)中選到一個(gè)合適的項(xiàng)目作為未來(lái)的并購(gòu)和發(fā)展?jié)摿Φ臇|西。
但是他直言，他不希望一個(gè)基金是附屬于某個(gè)上市公司的，因?yàn)榛鸨旧硎且粋€(gè)相對(duì)獨(dú)立的實(shí)體。黃宇舉例道，如果這個(gè)合作的并購(gòu)基金投了10個(gè)項(xiàng)目，從投資機(jī)構(gòu)的角度來(lái)講，若出現(xiàn)了不好的項(xiàng)目，機(jī)構(gòu)一定希望盡可能把不好的項(xiàng)目排除在外，而從上市公司角度來(lái)講，不好的項(xiàng)目它還會(huì)收購(gòu)嗎？肯定不可能。它一定是收購(gòu)好的，對(duì)企業(yè)價(jià)值有增長(zhǎng)的項(xiàng)目。從這個(gè)角度來(lái)看，這其中本身就存在著悖論。
有著相類似看法的深創(chuàng)投董事劉波坦言，深創(chuàng)投雖然已和兩家上市公司合作成立了并購(gòu)基金，但實(shí)際運(yùn)作起來(lái)還是有一定的困難。“雖然上市公司跟我們合作成立并購(gòu)基金，但它沒(méi)有承諾投資的項(xiàng)目一定全部并購(gòu)，并且整個(gè)管理由一方的管理變成雙方的管理，真正實(shí)際運(yùn)作起來(lái)還是有一些問(wèn)題的。”
據(jù)梅健透露，現(xiàn)在東方富海在并購(gòu)方面的運(yùn)作模式是把上市公司作為一個(gè)合作伙伴，而沒(méi)有跟上市公司直接形成并購(gòu)基金。“我們不愿意成為一個(gè)上市公司的投資部，也不愿意上市公司的策略影響了我們對(duì)整個(gè)產(chǎn)業(yè)整合的計(jì)劃或者安排。”他直言，“我們認(rèn)為，未來(lái)能夠持續(xù)發(fā)展的并購(gòu)基金不一定需要選擇跟上市公司來(lái)合作。”
“討巧”的做法
一位不愿透露姓名的投資人告訴記者，“PE+上市公司”的組合現(xiàn)在已經(jīng)成為投資圈的一種時(shí)髦，通過(guò)PE打前站、上市公司做后盾的方式，投資、停牌、并購(gòu)、退出，借助一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)來(lái)完成一連串的資本運(yùn)作。
但上述人士透露，這種資本運(yùn)作的方式更多的并不是與上市公司合作成立并購(gòu)基金，而是取道另一種討巧的合作方式。
“據(jù)我所知，有不少PE會(huì)先期在二級(jí)市場(chǎng)買入上市公司股票，然后幫助上市公司尋找并購(gòu)標(biāo)的，或是助其完成擬收購(gòu)的項(xiàng)目，一旦上市公司完成并購(gòu)，通過(guò)利好消息刺激股價(jià)上漲，PE就能輕易實(shí)現(xiàn)持有股票的增值，之后伺機(jī)退出獲取回報(bào)。”上述人士說(shuō)，“這種做法較之前一種合作成立并購(gòu)基金的方法而言，沒(méi)有募集并購(gòu)基金的壓力，也可以解決基金的投資項(xiàng)目出路不確定的問(wèn)題。”
上述人士表示，該模式下PE可以在前期采取PIPE的方式（PIPE是私募基金、共同基金或者其他的合格投資者以市場(chǎng)價(jià)格的一定折價(jià)率購(gòu)買上市公司股份，以擴(kuò)大公司資本的一種投資方式）入股上市公司。
上述總部位于北京的人民幣基金內(nèi)部人士向記者表示，他所在的機(jī)構(gòu)現(xiàn)在就是按照上述模式來(lái)操作與上市公司的投資合作。
“組建一支并購(gòu)基金往往對(duì)資金的體量要求很大，且對(duì)投資人員的專業(yè)化程度要求高，實(shí)際持有的周期又過(guò)長(zhǎng)，投資收益不確定。”他坦言，“我們現(xiàn)在的做法是先儲(chǔ)備一些合適的并購(gòu)標(biāo)的，再去與上市公司商談具體的入股事宜，在他們認(rèn)可這個(gè)并購(gòu)標(biāo)的后，我們才會(huì)入股上市公司，繼而幫助其完成標(biāo)的公司的并購(gòu)，而借助并購(gòu)概念往往很容易提升股價(jià)。”
這一舉動(dòng)或多或少迎合了上市公司的需求。“現(xiàn)階段不少上市公司內(nèi)生增長(zhǎng)乏力，估值較低，股價(jià)表現(xiàn)不佳，它們就會(huì)通過(guò)并購(gòu)熱點(diǎn)行業(yè)公司來(lái)擴(kuò)展股票概念，推動(dòng)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)。”上述不愿透露姓名的投資人稱，“去年有的上市公司一年的股價(jià)翻了10倍，就是不斷地做并購(gòu)得來(lái)的。”
梅健直言也看到了這一現(xiàn)象。但他表示，雖然從去年到現(xiàn)在看到很多市場(chǎng)上的并購(gòu)，但有些機(jī)構(gòu)在其中只是借并購(gòu)炒一把股票，提升公司的市值。
“并購(gòu)的失敗率很高，實(shí)際有一半的失敗是在并購(gòu)之后，也就是花了錢沒(méi)有達(dá)到并購(gòu)的效果，我個(gè)人認(rèn)為，有些機(jī)構(gòu)在資源整合和價(jià)值提升這一部分是做得不夠的。我覺(jué)得還是要有產(chǎn)業(yè)方面的一些準(zhǔn)備，并購(gòu)不是炒一把股票就走，這種做法是難以持續(xù)的。”梅健說(shuō)。
